家族權(quán)威視角下中國(guó)家族企業(yè)融資及其治理效率研究.pdf

1、由于西方并未像中國(guó)這樣強(qiáng)調(diào)家族的作用，因此西方學(xué)者鮮有關(guān)注家族權(quán)威及其配置問(wèn)題，從而導(dǎo)致西方主流融資理論對(duì)中國(guó)家族企業(yè)實(shí)踐的解釋力不足。在受儒家文化影響深遠(yuǎn)的中國(guó)，家族權(quán)威及其配置問(wèn)題是一個(gè)無(wú)法回避的理論與實(shí)踐課題。中國(guó)家族企業(yè)權(quán)威注重在家族內(nèi)部配置，導(dǎo)致中國(guó)家族企業(yè)融資行為的復(fù)雜性，以及融資結(jié)構(gòu)的獨(dú)特性。因此，本文試圖從家族權(quán)威這一視角，深入系統(tǒng)分析中國(guó)家族企業(yè)的融資行為與融資方式、結(jié)構(gòu)及其效率問(wèn)題，以期彌補(bǔ)現(xiàn)有研究對(duì)中國(guó)家族企業(yè)認(rèn)識(shí)

2、以及對(duì)現(xiàn)實(shí)解釋力的不足。
　　首先，從家族權(quán)威（所有權(quán)權(quán)威和管理權(quán)威）視角探討了中國(guó)家族企業(yè)融資行為問(wèn)題。研究發(fā)現(xiàn)，家族企業(yè)融資決策是家族權(quán)威維護(hù)與企業(yè)增長(zhǎng)追求雙重動(dòng)力機(jī)制下的復(fù)雜管理行為。同時(shí)，家族企業(yè)家主導(dǎo)了家族企業(yè)融資行為，因此，從家族權(quán)威維護(hù)動(dòng)力機(jī)制下探求了家族企業(yè)家的融資行為與決策。進(jìn)一步梳理了家族權(quán)威下主要的融資行為特征，并通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，家族權(quán)威對(duì)企業(yè)融資行為具有顯著影響，家族企業(yè)注重家族權(quán)威維護(hù)時(shí)，往往注重內(nèi)源融

3、資方式，然后是債權(quán)融資方式，最后才是股權(quán)融資方式，其中債權(quán)融資又注重短期負(fù)債。同時(shí)，家族企業(yè)注重家族所有權(quán)權(quán)威和家族管理權(quán)威的配置效應(yīng)，在家族管理權(quán)威凸顯時(shí)，即家族成員擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理職務(wù)時(shí)，更加注重外部經(jīng)理人的股權(quán)激勵(lì)。
　　其次，探討了如何實(shí)現(xiàn)家族權(quán)威的科學(xué)配置，以及在此基礎(chǔ)上的家族企業(yè)融資模式構(gòu)建問(wèn)題。研究發(fā)現(xiàn)，股東所有權(quán)權(quán)威主導(dǎo)或者企業(yè)家人力資本管理權(quán)威主導(dǎo)治理模式都不可取，突破家族企業(yè)權(quán)威配置的兩難困境，是建立股東所有

4、權(quán)權(quán)威與企業(yè)家人力資本管理權(quán)威的動(dòng)態(tài)適配模式，即雙重權(quán)威動(dòng)態(tài)適配模式。由此得出，家族企業(yè)融資應(yīng)該是家族權(quán)威動(dòng)態(tài)適配機(jī)制下“內(nèi)源融資”與“外源融資”協(xié)同，以及“家族股權(quán)資本”與“外部經(jīng)理人股權(quán)資本”和“社會(huì)股權(quán)資本”協(xié)同的融資模式。
　　接著，理論與實(shí)證探索了家族權(quán)威、融資方式及其治理效率問(wèn)題，即家族管理權(quán)威與家族所有權(quán)權(quán)威，內(nèi)源融資與外源融資，以及家族股權(quán)、外部經(jīng)理人股權(quán)、社會(huì)股權(quán)資本的治理效率。研究發(fā)現(xiàn)，上市家族企業(yè)的內(nèi)源融資、

5、家族持股、國(guó)有法人持股比例及銀行持股比例具有顯著的正向治理效應(yīng)，債權(quán)融資、股權(quán)融資、Z指數(shù)及家族董事比例具有顯著的倒“U”型治理效應(yīng)，而家族成員擔(dān)任董事長(zhǎng)或總經(jīng)理職務(wù)具有的正向治理效應(yīng)及外部高管持股具有的倒“U”型治理效應(yīng)均不顯著。一方面說(shuō)明家族所有權(quán)權(quán)威在目前中國(guó)家族企業(yè)發(fā)展中的主導(dǎo)作用和積極效應(yīng)，以及過(guò)度家族管理權(quán)威不利于企業(yè)發(fā)展；另一方面外部經(jīng)理人的股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)沒(méi)有體現(xiàn)，外部經(jīng)理人股權(quán)融資力度亟待加強(qiáng)。
　　最后，利用DEA

6、-Malmquist方法評(píng)價(jià)了家族企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的整體治理效率，并得出家族權(quán)威維護(hù)與企業(yè)增長(zhǎng)追求雙重目標(biāo)下家族企業(yè)的合理融資結(jié)構(gòu)區(qū)間，股權(quán)融資率為(0.1，0.2]，資產(chǎn)負(fù)債率為(0.4，0.5]，內(nèi)源融資率為(0.2，0.3]，實(shí)際控制人持股比例為(0.2，0.3]，Z指數(shù)為(1，2]。研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)上市家族企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)效率整體呈持續(xù)提高趨勢(shì)，說(shuō)明中國(guó)家族企業(yè)發(fā)展勢(shì)頭良好，但融資結(jié)構(gòu)的靜態(tài)效率不容樂(lè)觀，多數(shù)企業(yè)處于無(wú)效率狀態(tài)，反映

7、我國(guó)上市家族企業(yè)融資結(jié)構(gòu)不合理，外部經(jīng)理人股權(quán)激勵(lì)嚴(yán)重不足（整體上中國(guó)家族企業(yè)外部高管持股比例極低甚至為零），沒(méi)有實(shí)現(xiàn)家族權(quán)威與外部經(jīng)理人管理權(quán)威的科學(xué)配置。同時(shí)，通過(guò)運(yùn)行有效和無(wú)效企業(yè)的比較發(fā)現(xiàn)：有效率企業(yè)的股權(quán)融資比例大大低于無(wú)效率企業(yè)，說(shuō)明所有權(quán)權(quán)威在家族內(nèi)部配置有利于提升公司價(jià)值；所有權(quán)權(quán)威與管理權(quán)威適當(dāng)分離有利于推動(dòng)目前中國(guó)上市家族企業(yè)的發(fā)展。
　　本文的貢獻(xiàn)主要在于：把握了中國(guó)家族企業(yè)融資的特性，從家族權(quán)威視角系統(tǒng)研究