機(jī)構(gòu)投資者持股、信息優(yōu)勢與市場反應(yīng)——來自中國證券市場的經(jīng)驗(yàn)證據(jù).pdf

1、機(jī)構(gòu)投資者是資本市場中重要的參與主體之一，他們憑借自身的規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢和長期、理性的投資理念，能夠在事前的定價機(jī)制和事后的監(jiān)督機(jī)制兩個方面發(fā)揮積極的作用，從而促進(jìn)了證券市場經(jīng)濟(jì)功能的完善。處于轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)下的中國，伴隨著資本市場的不斷完善，機(jī)構(gòu)投資者同樣獲得了較大的發(fā)展。但是在我國機(jī)構(gòu)投資者迅猛發(fā)展的過程中，機(jī)構(gòu)投資者也暴露出一些負(fù)面影響，人們對我國機(jī)構(gòu)投資者在證券市場中的作用，以及我國大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的方針政策一度產(chǎn)生了質(zhì)疑。本文根據(jù)我國

2、證券市場的制度背景，采用規(guī)范與實(shí)證相結(jié)合的研究方法，從理論和經(jīng)驗(yàn)兩個方面分析與檢驗(yàn)了我國機(jī)構(gòu)投資者的持股特征、信息優(yōu)勢，以及在市場反應(yīng)中的體現(xiàn)。本文的研究結(jié)論主要包括： 1.機(jī)構(gòu)投資者存在信息搜集的必要性與取得信息優(yōu)勢的可能性。在資本市場中，能否有效地進(jìn)行投資決策取決于對信息的吸收和處理能力，而財務(wù)報告即是投資者獲取信息的一個重要渠道。然而，由于現(xiàn)實(shí)中存在著企業(yè)管理當(dāng)局和外部股東的利益沖突、財務(wù)報告編報規(guī)則的不完善和管理當(dāng)局的信

3、息優(yōu)勢等因素使得單純依靠現(xiàn)行財務(wù)報告進(jìn)行投資決策會存在信息供給不足的缺陷，投資者有必要搜集更多與投資決策相關(guān)的信息。而機(jī)構(gòu)投資者因其所擁有的規(guī)模優(yōu)勢和范圍經(jīng)濟(jì)、與公司管理當(dāng)局的密切溝通，以及認(rèn)知偏誤相對較少等原因存在更高的主動搜集信息的可能性，從而具有一定的信息優(yōu)勢。 2.公司特征信息(包括上市公司的會計信息和市場表現(xiàn)信息)在機(jī)構(gòu)投資者的投資決策中占有絕對重要的地位。其中，公司規(guī)模、負(fù)債水平、每股收益、每股經(jīng)營性現(xiàn)金流、每股現(xiàn)金

4、股利、是否是成份股、上市年限、每股股價和每股回報等因素顯著影響機(jī)構(gòu)投資者的持股比例。這說明，隨著我國證券市場和機(jī)構(gòu)投資者的不斷發(fā)展與規(guī)范，機(jī)構(gòu)投資者在持股決策中已比較關(guān)注公司的基本面信息，投資決策的依據(jù)比較合理與科學(xué)。 3.公司治理信息(主要通過上市公司所處的法律環(huán)境、政府干預(yù)狀況、市場化程度和股權(quán)結(jié)構(gòu)特征來衡量)在機(jī)構(gòu)投資者的投資決策中尚未起到重大影響。其中，良好的法律環(huán)境和較高的市場化程度是吸引機(jī)構(gòu)投資者持股的外在公司治理環(huán)

5、境；而且第一大股東持股比例與機(jī)構(gòu)投資者的持股比例呈現(xiàn)正U型的關(guān)系，說明機(jī)構(gòu)投資者能夠關(guān)注到第一大股東因持股比例高低而產(chǎn)生的利益侵占和利益協(xié)同效應(yīng)。 4.我國機(jī)構(gòu)投資者具有一定的信息優(yōu)勢，他們能夠較早地準(zhǔn)確解讀會計盈余信息。具體表現(xiàn)為：在盈余宣告前，機(jī)構(gòu)投資者的持股比例與市場的累計超額回報正相關(guān)，而在盈余宣告后機(jī)構(gòu)投資者持股公司的市場累計超額回報出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。而且機(jī)構(gòu)投資者持股越高，會計盈余的信息含量越小。同時，機(jī)構(gòu)投資者的持股加速了未來盈余

6、信息在股價中的反映速度。這說明我國的機(jī)構(gòu)投資者在投資決策中已在一定程度上考慮了持股公司的未來信息。 筆者認(rèn)為本文有以下兩方面的貢獻(xiàn)： 1.本文首次采用分類研究的方法，系統(tǒng)考察了公司各類信息(例如，會計信息、市場表現(xiàn)信息與公司治理信息等)對于機(jī)構(gòu)投資者持股決策的影響，并通過縱向時間序列的方法，分析了我國機(jī)構(gòu)投資者決策依據(jù)合理性的演進(jìn)過程，為正確評價我國機(jī)構(gòu)投資者的投資決策行為提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。 2.本文以會計盈余信息