中國銀行類上市公司價(jià)值評(píng)估探討.pdf

1、資源配置的核心問題是價(jià)格的有效性，作為對(duì)一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展至關(guān)重要的金融市場也不例外，股票市場的有效性是金融學(xué)的一個(gè)核心命題。有效市場理論認(rèn)為，市場已為股票定價(jià)，股票價(jià)格是有效的并且充分反映了信息，股票市場具有較好的價(jià)值評(píng)估功能，任何偏離都會(huì)被警覺的套利者發(fā)現(xiàn)，通過供求關(guān)系的改變使股票價(jià)格與價(jià)值趨于一致。然而，中國股市建立比較晚，發(fā)展不成熟，且政府干預(yù)較多，市場是低效的。首先，股權(quán)分置改革初期，股市大盤指數(shù)急劇下降，引發(fā)了對(duì)這樣一個(gè)問題的思考

2、，即股票價(jià)格是否建立在上市公司的內(nèi)在價(jià)值之上?其次，隨著外資銀行入股國內(nèi)銀行，國有銀行是否被賤賣也引起了各界的廣泛討論。今后商業(yè)銀行之間的合并、收購、資產(chǎn)出售、資產(chǎn)重整和股份收購等活動(dòng)也日益頻繁。這些經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的有效性無不取決于對(duì)銀行價(jià)值評(píng)估的有效性?；趯?duì)上述問題的思考，本文擬對(duì)銀行類上市公司價(jià)值評(píng)估方法進(jìn)行探討，期望能夠得出在現(xiàn)存約束條件下最適合的價(jià)值評(píng)估方法。 沒有一種價(jià)值評(píng)估方法是絕對(duì)合理的，筆者相信對(duì)每種方法在我國的適用

3、性，贊成的理由將與反對(duì)的理由一樣充分。產(chǎn)品市場和資本市場每時(shí)每刻都在變化，經(jīng)濟(jì)世界里充滿了與規(guī)律格格不入的異常因素，盡管如此，市場行為仍有一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的模式，是供需雙方作用的結(jié)果，股票市場也不例外。 對(duì)價(jià)值評(píng)估方法，要強(qiáng)調(diào)其適用的前提條件，盡量收集及時(shí)、完善、高質(zhì)量的信息，尋找并量化可能影響公司價(jià)值的因素進(jìn)行分析。待評(píng)估的公司是千差萬別的，每個(gè)都有特殊的性質(zhì)和問題，價(jià)值評(píng)估的藝術(shù)性正是部分地體現(xiàn)在對(duì)特定因素的識(shí)別上。一種方法也許

4、可以有效地評(píng)估一個(gè)公司，但對(duì)另一個(gè)公司卻無能為力。企業(yè)的資產(chǎn)賬面價(jià)值與市場價(jià)值較接近時(shí)，可使用賬面調(diào)整法；在未來時(shí)期現(xiàn)金流量比較確定的情況下，應(yīng)運(yùn)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法；在各種會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)比率的可信度和可比性較強(qiáng)的時(shí)候，可運(yùn)用比較估價(jià)法。如果可能的話，可以選取不同的方法對(duì)同一個(gè)公司進(jìn)行評(píng)估，比較其結(jié)果是否位于合理的價(jià)值范圍內(nèi)，差異如何，也可以對(duì)這些評(píng)估結(jié)果綜合考慮，根據(jù)其可靠性賦予不同的權(quán)重，但是最終的結(jié)果仍然取決于評(píng)估人的專業(yè)判斷。從概念

5、上來說，對(duì)銀行業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估有一定的難度。銀行的一個(gè)主要資金來源是銀行所籌集的存款，而不是從資本市場獲得，與其他企業(yè)比較而言，這些存款的資本成本很難估算。因?yàn)橘J款涉及到的一系列難以估計(jì)的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)外部人員來說，盡管有大量的規(guī)定要求和信息報(bào)告披露，但是透明度依然不高，因此，貸款的質(zhì)量難以確定。而且，貸款利率和資本成本之間的差額很小，估算資本成本時(shí)很小的誤差也會(huì)造成銀行價(jià)值估計(jì)的很大變動(dòng)。 首先，由于我國資本市場還不完善，股市規(guī)模較小

6、，容易受到政策干擾，反映信息效率低下，因此，與資本市場聯(lián)系過于緊密的辦法如相對(duì)估價(jià)法會(huì)遇到很多困難，影響研究的準(zhǔn)確性。 其次，經(jīng)濟(jì)增加值模型是從現(xiàn)金流量折現(xiàn)法中衍生出來的，它們具有相同的理論基礎(chǔ)，也都存在對(duì)未來預(yù)測(cè)的不確定性、資金成本難以確定、主觀性強(qiáng)的問題。經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算是以一定的會(huì)計(jì)制度為基礎(chǔ)的。由于各國會(huì)計(jì)制度不同，在應(yīng)用經(jīng)濟(jì)增加值對(duì)某一特定國家或地區(qū)的公司進(jìn)行評(píng)估時(shí)，需要根據(jù)會(huì)計(jì)制度特點(diǎn)對(duì)公式進(jìn)行修正。 再次，

7、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是理論性很強(qiáng)的評(píng)估模型，比其他方法嚴(yán)謹(jǐn)，在應(yīng)用上也有更嚴(yán)格的要求，主要是對(duì)現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)和折現(xiàn)率的估計(jì)。筆者認(rèn)為，在我國資本市場不成熟，上市公司較少，信息披露質(zhì)量普遍不高的環(huán)境下，該方法也是最有效果的一種。盡管操作起來難度很大，不如市盈率法等相對(duì)估價(jià)法簡便直觀，但其反映的長期盈利質(zhì)量也更為可靠，對(duì)于啟發(fā)證券市場的健康投資理念，引導(dǎo)投資者樹立長期投資觀念，有深刻的意義。 一般來說，由于銀行業(yè)具有很高的財(cái)務(wù)杠桿比例，目

8、前我國的上市銀行都還處于高速增長時(shí)期，沒有固定的紅利支付政策，所以在上述的評(píng)估方法中比較適合選擇股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)法進(jìn)行評(píng)估。因此在下文的分析中，將以股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法為主，結(jié)合基本面分析對(duì)國內(nèi)上市銀行價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，以期選擇出適合我國上市銀行的價(jià)值評(píng)價(jià)模式。 本文從企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論與模型談起，對(duì)不同估值模型的適用性以及估值模型應(yīng)用中的資本市場效率問題進(jìn)行了系統(tǒng)的分析，然后結(jié)合我國資本市場的特定環(huán)境，論述對(duì)我國商業(yè)銀行進(jìn)行評(píng)估的模型選

9、擇問題。全文分為三大部分，由五章內(nèi)容組成。 第一部分為本文的理論部分，包括第一章和第二章。在第一章中提出本文選題的背景及意義，梳理了國內(nèi)外相關(guān)的理論研究，并介紹了本文研究方法與角度。本文第二章主要論述了企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論與模型，從企業(yè)價(jià)值的含義入手，探討分析了影響企業(yè)價(jià)值的因素，詳細(xì)介紹了從資產(chǎn)角度、獲利與風(fēng)險(xiǎn)角度及從相對(duì)價(jià)格等不同的角度來對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的模型方法。 第二部分包括第三章，在前文理論分析的基礎(chǔ)上，從我國的

10、資本市場環(huán)境和我國商業(yè)銀行的特征性方面進(jìn)行分析，論述了選擇我國商業(yè)銀行估值模型時(shí)受到的約束。在比較各類價(jià)值評(píng)估方法適用條件的基礎(chǔ)上，得出股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型是當(dāng)前約束條件下最適當(dāng)?shù)你y行價(jià)值評(píng)估模型這一重要結(jié)論，并探討了股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型在現(xiàn)實(shí)運(yùn)用中關(guān)鍵系數(shù)的計(jì)算方法。 第三部分是本文的實(shí)證部分，包括第四、五章，文章選取了招商銀行作為分析對(duì)象，選用股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)環(huán)境及公司基本面對(duì)其公司價(jià)值進(jìn)行評(píng)估探討，同時(shí)分析