上海銅期貨交易保證金設(shè)置研究.pdf

1、隨著經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)大，我國(guó)逐漸成為世界上多種大宗產(chǎn)品的消費(fèi)國(guó)和進(jìn)口國(guó)，世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的中國(guó)因素愈加顯著。但是，缺乏與國(guó)家經(jīng)濟(jì)規(guī)模相適應(yīng)的國(guó)際產(chǎn)品定價(jià)權(quán)使我國(guó)的經(jīng)濟(jì)利益在國(guó)際貿(mào)易過(guò)程中受到極大的損害，如近期國(guó)際原油價(jià)格和鐵礦石價(jià)格的大幅上漲。因此，通過(guò)發(fā)展大宗商品期貨市場(chǎng)，促進(jìn)大宗商品市場(chǎng)化，爭(zhēng)取與我國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模相適應(yīng)的國(guó)際產(chǎn)品定價(jià)權(quán)，是維護(hù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)利益的必要手段。為此，國(guó)務(wù)院在2004年發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》

2、中明確地提出了要穩(wěn)步發(fā)展期貨市場(chǎng)。 經(jīng)過(guò)10多年的發(fā)展，上海銅期貨交易規(guī)模已經(jīng)居世界第二，成為全球三大銅定價(jià)中心之一，對(duì)國(guó)內(nèi)外銅價(jià)的指導(dǎo)作用越來(lái)越明顯，其價(jià)格發(fā)現(xiàn)與風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能的充分發(fā)揮使我國(guó)銅企業(yè)能夠成功應(yīng)對(duì)來(lái)自國(guó)內(nèi)外的各種風(fēng)險(xiǎn)。 期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮，建立在期貨市場(chǎng)嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)管理與市場(chǎng)效率基礎(chǔ)之上，保證金制度恰恰是期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的核心與市場(chǎng)效率發(fā)揮的根本。近幾年來(lái)，銅期貨交易價(jià)格波動(dòng)很大；同時(shí)，上海期貨交易所

3、、倫敦金屬交易所與紐約商品交易所之間在合作過(guò)程中的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)明顯加劇，這些都涉及到上海銅期貨保證金的合理設(shè)置問(wèn)題。因此，上海期銅保證金水平合理設(shè)置研究，能夠有效控制期貨風(fēng)險(xiǎn)和提高市場(chǎng)效率與競(jìng)爭(zhēng)力，有利于促進(jìn)上海銅期貨市場(chǎng)的穩(wěn)步發(fā)展和更好發(fā)揮我國(guó)期貨市場(chǎng)在國(guó)際產(chǎn)品定價(jià)權(quán)過(guò)程中的作用。 國(guó)際上期貨交易所基本采用SPAN等保證金系統(tǒng)，專門分析和計(jì)算與交易者組合頭寸相應(yīng)的最優(yōu)保證金水平，交易者在不同交易所進(jìn)行商品交易時(shí)，僅需繳各部位抵扣后

4、的保證金。SPAN系統(tǒng)還能夠動(dòng)態(tài)地計(jì)算出交易者需要支付的保證金，使得保證金收取更有效率，風(fēng)險(xiǎn)管理制度更趨有效。目前，我國(guó)期貨市場(chǎng)，包括上海銅期貨市場(chǎng)，保證金設(shè)置基本上是一種行政決策的結(jié)果，采取單一商品、靜態(tài)保證金設(shè)置模式。因此，如何在有效控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，設(shè)置動(dòng)態(tài)、科學(xué)的期貨交易保證金制度，最大限度地提高交易者資金的利用效率，是我國(guó)期貨市場(chǎng)發(fā)展亟需解決的問(wèn)題。本文立足于上海銅期貨交易實(shí)踐，在充分分析當(dāng)前上海銅期貨交易保證金制度與相關(guān)規(guī)則合

5、理性的基礎(chǔ)上，通過(guò)對(duì)不同交易時(shí)間、不同交易方式、不同持倉(cāng)規(guī)模等不同市場(chǎng)條件下銅期貨保證金的深入研究，提出未來(lái)上海銅期貨交易新型保證金制度的有效設(shè)置方法。 本文共分為七章，主要研究?jī)?nèi)容如下：第一章首先簡(jiǎn)述了研究背景與意義，指出，目前上海銅期貨保證金設(shè)置采用的單一、靜態(tài)方式已經(jīng)不適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展需要，與國(guó)際市場(chǎng)難以接軌，因此在新的市場(chǎng)環(huán)境下，探索上海銅期貨新型保證金制度非常必要；其次，對(duì)國(guó)內(nèi)外保證金理論現(xiàn)狀進(jìn)行了綜述；最后，對(duì)研究思路、

6、創(chuàng)新點(diǎn)與組織架構(gòu)進(jìn)行了說(shuō)明。 第二章應(yīng)用收益率的絕對(duì)值、OHLC方法、EWMA模型以及GARCH模型，從收盤價(jià)和結(jié)算價(jià)兩個(gè)方面分析了銅連續(xù)合約的日間數(shù)據(jù)，從實(shí)證角度研究了相應(yīng)的保證金水平以及平均過(guò)高要價(jià)。實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明：我國(guó)銅期貨現(xiàn)行的保證金水平與制度不太適合銅期貨市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)，一般月份期貨合約的保證金比例設(shè)置為6﹪，當(dāng)月設(shè)置為10﹪比較合適，能夠控制99.5﹪的風(fēng)險(xiǎn)。銅連續(xù)當(dāng)月期貨合約在2001-2004年間的平均保證金比

7、例要大于1997-2001年?？紤]謹(jǐn)慎性，使用EWMA和GARCH模型計(jì)算銅期貨的基準(zhǔn)保證金水平是合適的。 第三章采用EWMA模型和GARCH模型，從套期保值者和跨期套利者兩種不同交易方式分析了銅連續(xù)合約日間數(shù)據(jù)和現(xiàn)貨市場(chǎng)數(shù)據(jù)，從實(shí)證角度研究了這兩種交易方式所面臨的基差與價(jià)差風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)保證金水平進(jìn)行設(shè)置。實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明，一般狀況下，對(duì)跨期套利者的保證金設(shè)置為2﹪比較合適，對(duì)套期保值者的保證金可設(shè)置為3﹪。 第四章應(yīng)用換

8、手率和有效交易深度兩種流動(dòng)性度量方法分析了在不同持倉(cāng)量下的市場(chǎng)流動(dòng)性以及波動(dòng)性，在以上研究的基礎(chǔ)上，提出了考慮違約風(fēng)險(xiǎn)的保證金計(jì)算方法。實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明，隨著持倉(cāng)量的不斷增加，市場(chǎng)流動(dòng)性越好，當(dāng)前根據(jù)不同持倉(cāng)量設(shè)置保證金水平是不合理的；如果考慮市場(chǎng)流動(dòng)性以及違約風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)比較大的情況下需要大幅度提高交割月保證金水平。 第五章應(yīng)用極值理論考察銅期貨連續(xù)合約數(shù)據(jù)，通過(guò)分析漲跌幅限制對(duì)期貨保證金設(shè)定的影響。研究表明銅連續(xù)合約

9、觸及漲跌停板的次數(shù)比較多，表明目前銅期貨漲跌停板與保證金設(shè)置不盡合理，漲跌幅限制對(duì)保證金比例的估計(jì)有影響，受限樣本(剔除了達(dá)到漲跌停板的數(shù)據(jù))與全部樣本的尾端分布參數(shù)存在差異，全樣本數(shù)據(jù)的保證金水平要大于受限樣本的保證金水平。多頭保證金與空頭保證金水平存在差異，因此，銅期貨多頭保證金與空頭保證金應(yīng)該分別設(shè)置。 第六章對(duì)國(guó)際保證金制度SPAN與TIMS系統(tǒng)進(jìn)行了分析，指出這兩種系統(tǒng)能夠在有效利用保證金控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，最大限度地提高

10、交易者資金的利用效率，降低交易成本；結(jié)合國(guó)際保證金制度，構(gòu)建上海銅期貨新型保證金體系，結(jié)合SPAN系統(tǒng)對(duì)銅期貨新型保證金制度的參數(shù)與模型進(jìn)行設(shè)計(jì)；同時(shí)采用復(fù)合DELTA保證金計(jì)算方法，構(gòu)建了銅期貨期權(quán)下銅期貨組合保證金模型。 第七章在各章研究成果基礎(chǔ)上指出應(yīng)修改現(xiàn)有的期貨市場(chǎng)管理?xiàng)l例與銅期貨保證金交易規(guī)則，引進(jìn)并改造SPAN保證金系統(tǒng)，構(gòu)建一個(gè)能與國(guó)際接軌的銅期貨新型保證金制度。 論文的主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)：論文的創(chuàng)新主要表現(xiàn)在采

11、用實(shí)證方式對(duì)上海銅期貨保證金交易規(guī)則進(jìn)行了全面的檢驗(yàn)，并結(jié)合SPAN系統(tǒng)的引入與銅期貨期權(quán)的推出，對(duì)上海銅期貨新型保證金制度進(jìn)行了設(shè)計(jì)，為我國(guó)期貨保證金制度創(chuàng)新提供了可選擇的方案。 (1)對(duì)不同交易時(shí)間、不同交易方式的銅期貨保證金設(shè)置進(jìn)行了考察。實(shí)證結(jié)果表明，我國(guó)現(xiàn)行保證金制度不合理，應(yīng)根據(jù)實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)的大小對(duì)不同交易時(shí)間、不同交易方式的銅期貨交易設(shè)置不同的保證金水平。 (2)通過(guò)將交割違約風(fēng)險(xiǎn)引入到保證金計(jì)算過(guò)程中，提出基

12、于庫(kù)存與持倉(cāng)量比例的交割違約風(fēng)險(xiǎn)度量方法，構(gòu)建新的保證金計(jì)算模型，并對(duì)銅期貨近月合約的保證金水平進(jìn)行了重新設(shè)置。 (3)應(yīng)用極值理論考察漲跌幅限制對(duì)銅期貨保證金設(shè)置的影響，根據(jù)不同價(jià)格分布特征，提出了多頭與空頭交易不同保證金的設(shè)置方法及其依據(jù)。 (4)重新設(shè)計(jì)上海銅期貨保證金制度，結(jié)合SPAN系統(tǒng)構(gòu)建了銅期貨新型保證金體系與動(dòng)態(tài)保證金計(jì)算模型，提出了使用復(fù)合DELTA方法對(duì)銅期貨期權(quán)下銅期貨組合保證金的計(jì)算方法，為我國(guó)期