中國上市公司控制權(quán)私利研究.pdf

1、20世紀90年代以來，控制權(quán)私利成了全世界公司金融和公司治理研究的焦點之一。無論從中國還是世界范圍來看，控股股東及管理層利用控制權(quán)侵占公司資源的現(xiàn)象已成為資本市場的一大頑疾，控股股東及管理層為了實現(xiàn)控制權(quán)私利的侵占行為嚴重損害了中小股東的利益和中小投資者的信心，其后果是使資本市場的融資功能喪失、資源配置效率低下。因此，如何防范控股股東的侵占行為不僅是中國公司治理的重點，也是世界上大多數(shù)國家公司治理中亟待解決的問題。
　　 本文以

2、中國上市公司控制權(quán)私利為研究對象，在前人研究的基礎(chǔ)上，運用規(guī)范研究和實證研究方法，分析了中國上市公司控制權(quán)私利產(chǎn)生的制度背景、控制權(quán)私利的實現(xiàn)方式及其產(chǎn)生的經(jīng)濟后果，并在此基礎(chǔ)上對中國上市公司控制權(quán)私利進行度量，了解其規(guī)模和特征，運用計量經(jīng)濟學分析工具研究了控制權(quán)私利的影響因素、控制權(quán)私利與公司業(yè)績的相關(guān)性，進而對控制權(quán)私利的監(jiān)管博弈及監(jiān)管措施進行了深入、而系統(tǒng)的研究，以期為進一步改善我國上市公司治理，遏制控股股東對中小投資者的侵害，保

3、護中小股東利益提供理論支持和建議。
　　 首先，本文結(jié)合中國上市公司獨有制度背景，基于契約理論、公司治理理論、控制權(quán)市場理論和委托代理理論的理解，運用規(guī)范分析方法對中國上市公司控制權(quán)私利的制度背景、控制權(quán)私利的實現(xiàn)方式、控制權(quán)私利產(chǎn)生的經(jīng)濟后果進行了探討。研究認為中國上市公司控制權(quán)私利的制度背景呈現(xiàn)以下特點：中國上市公司“一股獨大”、上市公司治理結(jié)構(gòu)不健全、存在“二元”的股權(quán)結(jié)構(gòu)、中小投資者保護的法律制度不健全及市場監(jiān)管力量薄弱

4、；而中國上市公司控制權(quán)私利實現(xiàn)的方式主要包括控股股東占款、關(guān)聯(lián)交易、惡意融資、利潤操縱；中國上市公司管理層和控股股東攫取控制權(quán)私利產(chǎn)生嚴重的經(jīng)濟后果，損害了公司治理的效率、影響了中國上市公司的績效、侵害了中小股東的合法權(quán)益。
　　 其次，在比較了國內(nèi)外控制權(quán)私利度量方法的基礎(chǔ)上，提出了適合中國上市公司的控制權(quán)私利度量模型，并選取2006年-2008年期間發(fā)生的控股權(quán)轉(zhuǎn)讓公司的數(shù)據(jù)進行實證分析，研究表明：控制權(quán)私利(PBC)的度量

5、結(jié)果的均值為14.99％，2006年控制權(quán)私利達到了18.71％，2008年控制權(quán)私利只有11.75％，三年來呈下降趨勢，說明了隨著資本市場的發(fā)展，對控股股東侵占行為的約束不斷加強，控制權(quán)私利水平逐漸下降。但相比東亞及世界其他國家，這一水平仍然較高，仍需對此作進一步的分析并加強監(jiān)管。
　　 再次，本文在總結(jié)國內(nèi)外相關(guān)文獻的基礎(chǔ)上，從公司特征及內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)層面，研究了上市公司控制權(quán)私利的影響因素。以中國上市公司控制權(quán)私利水平為被解

6、釋變量，以第一股東權(quán)益比例、資本結(jié)構(gòu)因素、前期管理費用、流通股比例、前期盈利水平、公司規(guī)模、成長能力作為解釋變量，分析它們對控制權(quán)私利的影響，研究發(fā)現(xiàn)前期盈利水平及第一股東權(quán)益比例與控制權(quán)私利正相關(guān)且顯著，公司規(guī)模、流通股比例及前期管理費用對控制權(quán)私利都是負相關(guān)的。
　　 然后，本文研究了上市公司控制權(quán)私利與公司業(yè)績的相關(guān)性，以幫助認清控制權(quán)私利對中國上市公司經(jīng)營活動的影響。在選擇公司經(jīng)營業(yè)績指標時，系統(tǒng)性地從償債能力、盈利能力

7、、成長能力、資產(chǎn)營運能力、現(xiàn)金流量狀況五個方面選取了十五個公司業(yè)績指標作為被解釋變量，并運用因子分析法，找出最具解釋力的5個公共因子來綜合衡量公司業(yè)績，然后在此基礎(chǔ)上進行回歸分析并進行穩(wěn)健性檢驗，來研究中國上市公司控制權(quán)私利與公司業(yè)績的相關(guān)性。研究認為，2006年至2008年解釋變量控制權(quán)私利的回歸系數(shù)的t值分別為2.265，2.146和2.326，對應的相伴概率值(Sig.)分別為0.030，0.035和0.021，都通過了5％的顯著

8、性水平檢驗，并且回歸系數(shù)分別為-0.837，-0.638和-0.346，都為負值，表明中國上市公司控制權(quán)私利和公司業(yè)績之間的確有負相關(guān)線性關(guān)系。
　　 最后，本文構(gòu)建了以證監(jiān)會、中小股東、控股股東為主體的三方動態(tài)博弈模型對中國上市公司控制權(quán)私利監(jiān)管進行博弈分析，通過監(jiān)管博弈模型分析得出結(jié)論：無論是長期還是短期，有效地抑制控股股東侵占行為的發(fā)生，需要兩個方面的措施，第一證監(jiān)會應不斷地降低監(jiān)管成本，第二證監(jiān)會應加大對控制權(quán)私利的監(jiān)管

9、力度，加重對控股股東侵占行為的處罰。另一方面，本文運用控制權(quán)監(jiān)管優(yōu)化安排模型，探討中國上市公司股東、債權(quán)人、管理者和生產(chǎn)成員四個成員如何進行控制權(quán)監(jiān)管優(yōu)化問題。研究認為：中國上市公司的控制權(quán)的優(yōu)化安排取決于中國上市公司股東、債權(quán)人、管理者和生產(chǎn)成員四個成員之間的相對重要性和監(jiān)管的有效性。在此基礎(chǔ)上，本文從培育中國上市公司控制權(quán)市場；構(gòu)建公司股權(quán)制衡機制；加強中小股東的保護；完善中國上市公司信息披露；建立控制權(quán)私利五級監(jiān)管模式等五個方面對