中國股市成長質(zhì)量及其對(duì)策研究

1、一、引言我國的滬深股市自九十年代初成立以來，經(jīng)過短短十余年的發(fā)展，取得了一系列的成就。截止2002年，股票總市值達(dá)38329億元，流通市值達(dá)12485億元，年交易額2799046億元，上市公司1224家，投資者開戶數(shù)達(dá)688408萬。建立了先進(jìn)的電子計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)及專用的空中衛(wèi)星和地面光纖傳輸?shù)牧Ⅲw通訊網(wǎng)絡(luò)，全面實(shí)現(xiàn)了證券交易無紙化，形成比較符合國際標(biāo)準(zhǔn)的中央登記結(jié)算系統(tǒng)。但由于成立時(shí)間相對(duì)于歐美等成熟國家股(圖1)注：數(shù)據(jù)資料來源于中經(jīng)信

2、息網(wǎng)、巨潮網(wǎng)市較短。成長過程中暴露出的問題不少，引起各2新股發(fā)行規(guī)模與股指的關(guān)系方對(duì)其廣泛爭論。本文將從股市運(yùn)行機(jī)制出發(fā)，股市從無到有，從小到大，是一個(gè)逐步擴(kuò)容定量分析評(píng)價(jià)中國股市十二年來成長質(zhì)量，并為的過程。理論上講，在資金供應(yīng)能夠保證的情況提升我國股市質(zhì)量獻(xiàn)計(jì)獻(xiàn)策。下，擴(kuò)容會(huì)增加總市值，從而推動(dòng)股指的上升；反二、中國股市十二年來成長質(zhì)量分析之，若資金供應(yīng)跟不上擴(kuò)容的速度，造成供大于判斷股市的質(zhì)量應(yīng)以是否基于經(jīng)濟(jì)因素運(yùn)求，就會(huì)引起股指

3、下跌。行，是否優(yōu)化配置資源，是否反映宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行對(duì)照我國歷年年平均上證綜指與新股的發(fā)狀況為標(biāo)準(zhǔn)。以此為基準(zhǔn)，以下將從宏觀經(jīng)濟(jì)狀行額度(見圖2)，我們發(fā)現(xiàn)，從1991年至2002況、新股發(fā)行規(guī)模與股票指數(shù)的關(guān)系來分析我國年底，股指的漲跌與新股發(fā)行額的變化基本保持股市的成長質(zhì)量。一致，股指上漲的年份新股發(fā)行額較大，股指下1宏觀經(jīng)濟(jì)狀況與股指的關(guān)系跌的年份發(fā)行額較小，兩者相關(guān)系數(shù)達(dá)09193。這股市行情與宏觀經(jīng)濟(jì)狀況密切相關(guān)。理論上看似完美合

4、理，實(shí)則存在較大問題。將十二年來兩者之間存在正相關(guān)關(guān)系，股市可較好的反映宏兩者的變化趨勢(shì)聯(lián)系起來分析，說明：新股發(fā)行觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行態(tài)勢(shì)，素有經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的“晴雨表”額度與市場(chǎng)需求總的來說不相適應(yīng)，與市場(chǎng)承受之稱。能力不能同步匹配。而且資金的供應(yīng)跟不上擴(kuò)容而縱觀我國股市十二年來股指與宏觀經(jīng)濟(jì)的速度，擴(kuò)容并不能使股指連續(xù)上漲。一方面，新狀況之間的關(guān)系，兩者之間卻呈現(xiàn)一種同向異動(dòng)股發(fā)行額度小時(shí)，市場(chǎng)供小于求，股票成為稀缺的特點(diǎn)，即宏觀經(jīng)濟(jì)與股指總的

5、趨勢(shì)都是上升資源，導(dǎo)致股指上升；另一方面，股指上升造成市的，但具體在各年份，兩者之間無明顯的相關(guān)性，場(chǎng)繁榮，資金供應(yīng)充沛，從而增大股票的供給，而甚至變化趨勢(shì)相反(見圖1)。具體地說，這十二超過市場(chǎng)承受能力后，則會(huì)導(dǎo)致股指下跌。下跌年以來我國宏觀經(jīng)濟(jì)保持持續(xù)增長的強(qiáng)勁勢(shì)頭，之后，則發(fā)行額度再度變小，再一次推動(dòng)股指上年GDP增長率都在7％以上，而上證綜指由91年升，如此反復(fù)循環(huán)，使股市處于不平穩(wěn)的發(fā)展?fàn)畛醯?00多點(diǎn)上升到目前的1500多點(diǎn)

6、，說明兩者態(tài)，股價(jià)波動(dòng)劇烈。在圖2中其運(yùn)行軌跡清晰可總體增長趨勢(shì)一致。而另一方面，在各年份上股辨。指卻與GDP增長趨勢(shì)偏離。92—95年度，GDP增3綜合評(píng)價(jià)長率分別為142％、135％、126％、105％，增長幅綜合這兩方面的分析，我們可得出這樣的結(jié)度較大。反觀這幾年股指的變化，92、93年股指持論——我國股市成長質(zhì)量不高，表現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟(jì)續(xù)走高，但94、95年卻急劇下跌。當(dāng)然，這一階段狀況和股市行情相關(guān)度較低而與新股發(fā)行額相為我國股市

7、初期發(fā)展階段，股指與宏觀經(jīng)濟(jì)狀況關(guān)度較高，市場(chǎng)化程度不足，其根本原因在于，股相背離也許是必然的，但在規(guī)范發(fā)展階段(1997市運(yùn)作不是基于經(jīng)濟(jì)因素運(yùn)行。而如果一個(gè)市場(chǎng)年至今)這種異動(dòng)現(xiàn)象依然存在。2001年度GDP基于的經(jīng)濟(jì)因素過少，則難以談得上公平、公正、增長率為73％，2002年為8％，宏觀經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保公開，因?yàn)閷?duì)于非經(jīng)濟(jì)因素，并非普通市場(chǎng)參與持增長勢(shì)頭，在這種大環(huán)境下，2002股指理應(yīng)再者所能知道和把握的，而誰能最先知曉，誰就能創(chuàng)新高

8、，然而，股指不升反降，年乎均上證綜指由提前一步獲得投機(jī)收益，助長了市場(chǎng)上的投機(jī)行1956點(diǎn)跌至1561點(diǎn)。上述分析說明，經(jīng)濟(jì)因素并為，嚴(yán)重?fù)p害了市場(chǎng)的公正性，弱化了市場(chǎng)的自未完全成為股市運(yùn)行的主導(dǎo)因素，股市并未完全我調(diào)節(jié)功能。成為我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的“晴雨表”。在我國，股票市場(chǎng)是一個(gè)新興的市場(chǎng)，管理萬方數(shù)據(jù)層為了使股市穩(wěn)定運(yùn)行，針對(duì)股市中出現(xiàn)的問題，常常出臺(tái)政策進(jìn)行直接干預(yù)。主要表現(xiàn)在：通過控制新股發(fā)行額度及其他政策，直接調(diào)控股市的運(yùn)行。而管

9、理層的這種直接干預(yù)政策使系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)增大，造成投資者重視“政策面”輕視“基本面”，熱衷于投機(jī)炒作。因而，股價(jià)的漲跌與上市公司的業(yè)績相關(guān)性不強(qiáng)，股市行情與宏觀經(jīng)濟(jì)狀況難以相符，也就不難理解。(圖2)注：數(shù)據(jù)資料來源于中經(jīng)信息網(wǎng)、巨潮網(wǎng)所以說，在我國現(xiàn)階段，而股市并非完全基于經(jīng)濟(jì)因素運(yùn)行，政策因素是影響股市的主要因素。三、提升我國股市質(zhì)量的對(duì)策自2002年以來，股市持續(xù)低迷，主要是緣于股市質(zhì)量低、信譽(yù)差，股市投機(jī)盛行，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)較大，導(dǎo)致投資者信

10、心不足，更難以吸引新的投資者進(jìn)入。而如果管理層不在股市的運(yùn)作機(jī)制上作出變革，僅是想方設(shè)法在向股市內(nèi)引資上做文章，只能是治標(biāo)不治本，不會(huì)起到太大的效果。正如華爾街穩(wěn)健派投資者所說：只要中國資本市場(chǎng)的游戲規(guī)則能夠令我們信服，而不是繼續(xù)玩掩耳盜鈴的假面舞會(huì)，錢不是問題。因此，從股市的長遠(yuǎn)發(fā)展考慮，應(yīng)從如何提升股市的市場(chǎng)化上想辦法。所以，我認(rèn)為，應(yīng)從以下兩方面考慮提高股市質(zhì)量。第一、依據(jù)證券監(jiān)管的法律法規(guī)，變直接調(diào)控為間接調(diào)控。2001年《證券

11、法》的出臺(tái)，使得監(jiān)管的范圍、對(duì)象、方法等有了明確的定義。這要求管理層要改變管理思維，一方面，時(shí)刻要以該法為準(zhǔn)繩，不能再以行政命令代替法律行事；另一方面，監(jiān)管時(shí)要依法從嚴(yán)監(jiān)管，法律面前人人平等，不能再做失信于市場(chǎng)的做法。第二、在新股發(fā)行上，要由市場(chǎng)決定股價(jià)，由市場(chǎng)決定股票發(fā)行額度。股票市場(chǎng)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，股市應(yīng)充分體現(xiàn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律。在發(fā)行額度上，要放權(quán)給市場(chǎng)，由市場(chǎng)根據(jù)其承受能力決定發(fā)行的額度。另外，企業(yè)作為市場(chǎng)微觀主體從自身的利益出發(fā)

12、，在股票的發(fā)行上會(huì)審時(shí)度勢(shì)，決定發(fā)行的時(shí)機(jī)、規(guī)模及合理的價(jià)格，而切忌把股票發(fā)行當(dāng)作調(diào)控股市的手段。四、結(jié)語如何完善和規(guī)范股市的運(yùn)作，使其發(fā)揮更大的作用，是市場(chǎng)參與各方及國家證券管理層的共同目標(biāo)。而達(dá)到這一目標(biāo)的關(guān)鍵是要恢復(fù)市場(chǎng)的本色——基于經(jīng)濟(jì)因素和按市場(chǎng)規(guī)則運(yùn)行，只有這樣才能真正保護(hù)和增強(qiáng)投資著的投資意識(shí)及信心，將股市發(fā)展成為成熟的資本市場(chǎng)。(作者單位：武漢大學(xué)商學(xué)院)在日益金融全球化的今天，我國的金融業(yè)處于改革的關(guān)鍵時(shí)期。考慮到中國

13、的高額不良貸款、及資本充足率遠(yuǎn)低于巴塞爾協(xié)議8％要求，加上中國金融業(yè)改革與企業(yè)改革不匹配等問題，中國金融業(yè)的確面臨著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。在這樣的背景下，中國政府這個(gè)改革的主角，首先應(yīng)該考慮的是金融風(fēng)險(xiǎn)，其次才是金融業(yè)效率的提高。文章的分析正是以該點(diǎn)的成立為前提條件。即假設(shè)1：中國金融業(yè)的改革，政府優(yōu)先考慮的是金融風(fēng)險(xiǎn)，其次才是金融效率的提高。分、混業(yè)安排分業(yè)經(jīng)營制度是與混業(yè)經(jīng)營制度相對(duì)的一種產(chǎn)權(quán)安排，從理論上說，狹義的分業(yè)經(jīng)營制度是指一家金融機(jī)

14、構(gòu)只能從事銀行、證券、保險(xiǎn)等金融業(yè)務(wù)中的一種業(yè)務(wù)的制度安排。狹義的混業(yè)經(jīng)營制度是指國家允許同一金融機(jī)構(gòu)可以同時(shí)經(jīng)營銀行、證券、保險(xiǎn)等金融業(yè)務(wù)，不作或少作法律方面的限制的產(chǎn)權(quán)安排。分、混業(yè)安排的理論支撐主要有以下三種：1風(fēng)險(xiǎn)效率假說：風(fēng)險(xiǎn)效率假說較多的從風(fēng)險(xiǎn)和效率的角度來考慮分業(yè)與混業(yè)的利弊得失，其核心觀點(diǎn)是銀行業(yè)務(wù)與證券業(yè)務(wù)具有內(nèi)在的不相容性，銀行業(yè)務(wù)應(yīng)限于“自償性”的商業(yè)貸款，混業(yè)經(jīng)營具有潛在的風(fēng)險(xiǎn)，容易引起金融動(dòng)蕩，混業(yè)經(jīng)營也不利于

15、專業(yè)分工下的效率提高，所以為保持現(xiàn)代金融經(jīng)營穩(wěn)健而富有效率，金融業(yè)應(yīng)當(dāng)選擇分業(yè)安排。2資產(chǎn)專用性假說：該假說認(rèn)為金融業(yè)要素?zé)o外乎資本、信息、企業(yè)家才能三種，由于金融業(yè)本身的規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)以及銀行證券跨行業(yè)間的低進(jìn)入壁壘，使得三種金融要素的專用性隨著金融市場(chǎng)發(fā)展，會(huì)不斷弱化，從而促進(jìn)銀行證券等的融合，混業(yè)安排不可避免。3制度變遷假說：該假說直接來源于新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)，通過制度的供給和需求分析闡明了從分業(yè)走向混業(yè)的制度變遷過程，該理論認(rèn)為金